近期中美资本市场的AI板块走出了轮令人瞩目的同步上涨行情。从美股费城半体指数短短个月内大涨65阿里泡沫板胶 ，到A股科创50与纳斯达克走势趋同，人工智能疑已成为全球风险偏好的核心锚点。

　　然而，与上轮互联网泡沫时期有所不同，当前行情呈现出上游硬件持续涨、下游应用相对偏弱的显著分化。伴随科技巨头AI资本开支持续扩张、板块估值中枢快速抬升，市场关于AI资本开支扩张能否转化为可持续回报的担忧亦卷土重来。AI行情究竟是新轮泡沫的前夜，还是产业变革的中途？

　　多研究所近期发布报告，从产业趋势、宏观叙事及市场微观结构等多个维度，对AI行情的可持续进行了度拆解。

　　季度科技股贡献七成盈利，AI投资贡献五成增长

　　本轮AI行情的引爆点，其坚实的支撑来自科技股预期的业绩表现。

　　中金公司研报指出，标普500季度盈利增速达28，为2021年四季度以来新。其中通讯服务增速51，信息科技增速48，半体及设备板块增速是达99。信息技术和通讯服务两个板块计贡献了整体盈利增长的67，也贡献了季度实际GDP增长的55。可以说，AI主了近期的市场表现，也主了盈利与增长。

　　广发证券分析认为，产业浪潮本身会带来成交中枢的上移。在产业趋势面前阿里泡沫板胶 ，市值占比、成交额占比都不是有的离场信号，因为产业发展会带来板块交易中枢的新。目前美股科技大板块市值占比为39，几乎处于历史水平，成交额占比为41，处在历史中位置。A股TMT成交占比为36.7，距离45的阈值还有空间。

　　兴业证券宏观团队也表示，AI投资引发热潮，全球科技巨头资本开支创历史新。Meta、微软等“商”不断增加其资本开支，AI相关设备和软件投资快速扩张，构成了美国GDP的关键拉动因素。

　　是否存在泡沫？未到典型泡沫阶段，但“跑”客观存在

　　随着AI板块持续走强，关于泡沫的讨论再次升温。中金公司通过对比需求、投资强度和定价三个维度，认为当前AI仍未到典型的泡沫阶段，但投资相对需求和能力的跑客观存在。

　　从需求端看，AI提升生产率的内生需求接近1998年三季度。非农商业劳动生产率自2023年以来累计抬升8.7，显著快于互联网革命时期。外延需求也有所突破，以OpenClaw为代表的AIAgent快速破圈，动AI从内容生成向任务执行延伸。五大云厂商营收增速从2025年季度的11持续抬升至2026年季度的20，增速已突破互联网革命时期的点。

　　从投资端看，强度类似2000年。季度五大云厂商资本开支同比增长91至1480亿美元，资本开支占营收比例升至33的新，远互联网革命时期20的点。但杠杆水平仍远低于互联网革命时期，五大云厂商负债权益比为43，大幅低于124的均值水平。

　　从估值端看，二市场接近1997-1998年水平。标普500动态市盈率近期至21倍附近，纳斯达克动态市盈率至29倍阿里泡沫板胶 ，但相比2023年和2024年33倍的点仍有距离。五大云厂商24倍的动态市盈率接近1997-1998年水平。

　　德邦证券将本轮AI行情划分为六个阶段：22年末预期爆发期、23年1-4月模型竞赛期、23年5-6月力共振期、23年下半年至24年季度结构分化、24年二季度至25年上半年再平衡、25年下半年至今商业化加快。当前正处于商业化加快阶段，AIAgent与国内付费模式落地动应用板块价值重估。

　　上游涨下游偏弱，光电热力贯穿全程

　　本轮AI行情呈现出清晰的上游硬件涨、下游应用偏弱格局，且内部分化日益明显。

　　从产业链传看，行情从早期云厂商和芯片主的普涨，泡沫板橡塑板专用胶进入由存储和光模块等瓶颈环节引的扩散阶段。存储和光模块等环节涨，芯片落后，云厂商甚至跑输标普500指数。这反映出市场定价已从单纯的资本开支扩张，转向对订单确定、盈利兑现和投资回报加敏感的阶段。

　　德邦证券将AI行情概括为光电热力四大基础设施贯穿全周期。光模块作为速传输底座，正向端技术向迭代；电力是力能源支撑，力集群规模化扩张直接带动电力需求爆发；液冷从配套环节升为核心刚需，开始进入业绩兑现期；力硬件作为产业基石，已历经情绪驱动、业绩兑现、国产替代三阶段。

　　华泰证券固收研究团队则从胜率和赔率角度给出了具体的判断。光模块和GPU是胜率、低赔率的选项阿里泡沫板胶 ，适已持仓者持有、新资金谨慎追；电力设备和CPU是中胜率、中赔率的向；软件应用是低胜率、赔率的彩票型资产，需要催化剂确认。AI产业链各环节的胜率和赔率已出现显著分化，不宜再以单beta思维对待。

　　兴业证券策略团队通过构建全球映射研究框架指出，跟踪全球科技股价在A股的映射具有较投资有。除AI力主线外，商业、机器人、智能驾驶、创新药和脑机接口等向也具备较发展潜力和映射可能。

　　后市展望：景气稀缺支撑，关注7月业绩验证节点

　　站在当前时点，AI行情还能走多远？综多券商观点，可以从产业趋势、资金格局和宏观环境三个维度观察。

　　产业趋势上，AI的景气具有稀缺。广发证券指出，全球化背景下，增长资产普遍稀缺。美股上市公司净利润增速于30的比例低于历史均值，负增长比例于历史均值。德国盈利结构弱，日本相对好些。以AI链为代表的科技公司是市场上相对稀缺的景气向，26年AI进展提速已驱动全球EPS预测纷纷上调。

　　从历史经验看，2023年以来AI行情都不是单边上行，大致是快速上涨两个季度后，泡沫担忧增加，震荡或走弱个季度以等待新催化剂。中金认为，7月中二季度业绩披露可能成为下轮行情验证和向切换的关键节点，尤其是估值处于位的环节，需要确定的盈利兑现来支撑。

　　资金格局上，全球权益资产beta行情进步增强。兴业证券认为，全球主要经济体维持宽松流动环境，外溢的美元持续催化全球风险资产普涨，新兴市场尤为受益。A股海外力链相关标的业绩预期与美股科技龙头度挂钩，映射应显著增强。往后看，景气稀缺有望延续，成交集中度可能持续处在位。

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　　宏观环境上，地缘风险仍是尾部变量。华泰证券建议以煤炭、创新药等持仓对冲伊朗局势等尾部风险。中金基准情形下AI产业趋势延续，云厂商和芯片估值尚未到区间位，可做科技板块内部轮动；若地缘局势缓和，市场可能往有周期和泛AI投资域扩散。

　　综来看，多券商认为AI行情尚未到普遍泡沫阶段，但投资相对需求的跑客观存在，短期或进入剧烈分化阶段。对于投资者而言，7月业绩验证窗口、国内应用商业化落地节奏以及全球流动变化，将是决定下阶段行情的核心变量。

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